(網(wǎng)經(jīng)社訊)隨著中國電商行業(yè)的快速發(fā)展，以及消費者購買力的日益增強(qiáng)，物流的的重要性日益凸顯，高品質(zhì)的物流需求也不斷增加。
在2020年新冠疫情影響之下，物流倉儲扮演的重要角色也被更加重視?？爝f、生鮮配送、冷鏈、高標(biāo)倉庫等物流需求不斷爆發(fā)。而在二級市場中，物流行業(yè)也誕生了很多值得投資的好標(biāo)的。
國君交運團(tuán)隊關(guān)于快遞行業(yè)獨創(chuàng)的春秋和戰(zhàn)國研究視角一直廣受市場好評，今天的春節(jié)特別策劃--“吃喝玩樂話投資”，我們有請到國泰君安研究所交運行業(yè)資深分析師皇甫曉晗，與投資者共同探討物流快遞行業(yè)的看點和機(jī)會。
以下為本場訪談的問答交流環(huán)節(jié)：
01 2020年快遞行業(yè)需求的增長超預(yù)期， 產(chǎn)能準(zhǔn)備充足的行業(yè)在疫情期間獲得了更大市場份額
主持人：疫情給物流行業(yè)帶來了哪些挑戰(zhàn)和機(jī)遇？
皇 甫曉晗：疫情首先影響的是供給端的一些操作流程方面的東西，需要大家在這整個的運送過程中做防疫措施等，這對企業(yè)提出了一些基本的要求。在去年春節(jié)期間疫 情最嚴(yán)重的時候，也面臨了快遞發(fā)貨困難、返鄉(xiāng)難等方方面面的一些挫折，所以去年一季度整個快遞行業(yè)的業(yè)務(wù)量受到了一定的影響。
但 是在二季度，春節(jié)之后，快遞的恢復(fù)速度是非常好的，甚至由于疫情影響了線下的一些消費，很多線下的消費轉(zhuǎn)移到線上，所以去年整個行業(yè)的需求的增長是超預(yù)期 的，整個行業(yè)在過去三四年中，增速已經(jīng)降到了20-30%的水平，但是在去年，行業(yè)增速又回到了30%以上的水平，可以說其實大家都沒有預(yù)料到。
所以去年如果企業(yè)能夠做好充足的產(chǎn)能準(zhǔn)備，也是可以獲得更大的市場份額的，這也是過去一年，不同的快遞公司在這里面遇到的不同的機(jī)遇，是疫情給大家?guī)淼挠绊懞头e極的一面。
02 快遞行業(yè)規(guī)模效應(yīng)很強(qiáng) 是誕生大市值公司的搖籃
主持人：快遞在物流行業(yè)里是一個誕生大市值股票的搖籃，為什么說快遞行業(yè)是一非常值得關(guān)注的賽道？
皇 甫曉晗：快遞是整個物流板塊投資者最關(guān)心的一個領(lǐng)域，我們可以把整個物流行業(yè)的價值理解成兩個金字塔。首先大家想象一個正置的金字塔，它的塔尖就是我們所 謂的30公斤以內(nèi)的小件快遞，它的件是最小的一種包裹，它的市場規(guī)模只有5000億；再往下一層是零擔(dān)快遞，大概就30公斤到整車之間的快遞量，它的市場 規(guī)模大概有萬億級；再最下面一層我們可以理解為整車運輸?shù)囊粋€市場，這個市場其實在中國是最大的，它有50000億的市場規(guī)模。所以從市場規(guī)模角度講，它 是一個正型的金字塔。
從企業(yè)價值來講，快遞是一個相反的倒置金字塔。最上面是金字塔底最寬的這塊，它是誕生大市值公司的搖籃，比如像美國的UPS和FedEx，他們兩家公司的市值加起來是超過10000億的，中國的幾家快遞公司的市值加起來也是近萬億的一個市值規(guī)模。
再往下，比如說像零擔(dān)市場，雖然這個市場很大，但其實龍頭企業(yè)的盈利能力只有相對的快遞公司的1/10左右，再往下看到整車這個行業(yè)，它雖然市場規(guī)模更大，但是這個行業(yè)的競爭就完全是一片紅海，我們過去一直沒有看到規(guī)模特別大的一個上市的整車運輸?shù)墓尽?/p>
之 所以會出現(xiàn)這樣兩個不同的金字塔的認(rèn)知，核心原因在于，在不同的行業(yè)，企業(yè)去建立競爭壁壘的難度是不同的，在快遞這個行業(yè)因為它的件非常的小，非常碎片 化，所以行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)是非常強(qiáng)的，領(lǐng)先的企業(yè)就通過這種行業(yè)屬性，更容易建立競爭壁壘。所以正是因為這種比較強(qiáng)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致快遞行業(yè)是我們中國物流 行業(yè)里邊最容易誕生大市值公司的細(xì)分領(lǐng)域。
03 中國快遞行業(yè)全球領(lǐng)先 電商快遞占大頭
主持人：您能分析一下中外快遞行業(yè)的異同，以及發(fā)展階段的差異嗎？
皇 甫曉晗：中國的快遞不管是從規(guī)模還是價格、效率方面等都是全球領(lǐng)先的。雖然整個快遞行業(yè)發(fā)展只有短短的30多年時間，但是中國現(xiàn)在整個的快遞規(guī)模在全球市 場占了一半以上的體量。如果簡單拿中國和美國這樣的大國去比較的話，我們會發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在中國的快遞量已經(jīng)是美國的接近5倍左右的規(guī)模水平，如果比較價格的話， 像美國郵政它是屬于美國最便宜的一種快遞服務(wù)，大概有20多人民幣的價格，而且它過去幾年基本上價格沒有再繼續(xù)下降，成本都沒有再繼續(xù)快速提升和改善。
但 中國不僅量大，而且像過去七八年，價格下降了一半，這背后反映的是整個快遞行業(yè)效率的提升和成本的下降。像去年整個行業(yè)的平均的價格水平大概在10塊到 12塊左右，這其實是整個行業(yè)的平均值，包含了各種各樣的快遞，如果單看平時電商購物的快遞，比如說加盟式快遞的價格，大概每一件已經(jīng)做到了3到4塊錢左 右的水平，這是一個非常驚人的成本的數(shù)字，全球來看只有中國這么大的規(guī)模和人口密度能夠支撐起這么高效又低成本的物流體系。
所以其實中國的很多的快遞行業(yè)的研究的規(guī)律，是不能跟國際經(jīng)驗去比較的，我們整個的發(fā)展其實并不是遵循國際經(jīng)驗，我們有自己獨特的一套發(fā)展體系。
在 中國比較特別的一點就是電商快遞是整個中國快遞行業(yè)里邊規(guī)模最大的一種快遞的分支，像美國電商快遞和商務(wù)快遞的比例是1:3，但是在中國基本上正好是倒過 來，大概電商快遞和商務(wù)快遞的比例是3:1，所以研究中國市場就不得不既去把原來的商務(wù)快遞研究好，也要把中國最有特色的電商快遞領(lǐng)域去研究好，而且這個 更多是沒有別的經(jīng)驗可以借鑒的，我們只能從中國的電商快遞本身的需求和供給的屬性去分析，才能夠得出來這個行業(yè)的發(fā)展規(guī)律和投資機(jī)會。
04 2021年進(jìn)入到快遞戰(zhàn)國時期第1年 龍頭企業(yè)價值愈發(fā)明顯
主持人：能否談?wù)効爝f行業(yè)的競爭格局和商業(yè)模式？
皇 甫曉晗：我可以先跟大家分享一下商務(wù)快遞和電商快遞在商業(yè)模式上有什么本質(zhì)的區(qū)別，為什么我們研究員會把它當(dāng)做兩個完全不同的生意去看待。它的核心其實有 兩點，第1點這個生意到底是to C的還是to B的，第2點在商務(wù)快遞這個領(lǐng)域，它其實是一個雙壁壘的生意，既有品牌壁壘又有供給端的規(guī)模經(jīng)濟(jì)壁壘，所以它天生就是一種先發(fā)優(yōu)勢很強(qiáng)，強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局。
但 是在電商快遞行業(yè)，它是一個單壁壘的生意，在需求端沒有品牌壁壘，但在供給端有很強(qiáng)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，這種行業(yè)需要經(jīng)過一個漫長的競爭過程，最后這個行業(yè)的龍頭 企業(yè)能夠通過它很強(qiáng)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，比別人效率更高，成本更低，去獲得更大的市場份額，但是這個過程相對而言會比商務(wù)快遞更加艱難和殘酷一些，所以說這是這兩 個行業(yè)商業(yè)模式本質(zhì)上的不同。
再講到發(fā)展階段，電商快遞我剛才提到說它需要經(jīng)過一個過程才能夠走向集中，國泰君安交運團(tuán)隊過去就一直有一個關(guān)于電商快遞的春秋戰(zhàn)國理論，我們把中國的電商快遞的發(fā)展階段，分成春秋和戰(zhàn)國兩個時期。
在 春秋時期，這些企業(yè)的競爭是此起彼伏、你追我趕的，有時候這家公司第1名，有時候另一家公司第1名，只是第一梯隊能夠跟第二梯隊拉開比較大的差距，但是在 第一梯隊的內(nèi)部實際上是很難決出勝負(fù)的。但是到了戰(zhàn)國時期，頭部的幾家電商快遞的企業(yè)，會真正的在這個時期去拉開差距，決出勝負(fù)，從而這個行業(yè)走向真正的 集中。
之 所以會有這兩個階段的差異是在于中國的電商快遞量實在是太大了，需求的增長實在是太快了。在春秋時期由于需求增速太高，龍頭企業(yè)當(dāng)獲得暫時領(lǐng)先的時候，沒 有辦法把自己的產(chǎn)能及時擴(kuò)出來，就會導(dǎo)致整個行業(yè)的紅利會去到其他的企業(yè)，所以其他企業(yè)在這個階段即使落后了，也是有足夠的時間窗口去學(xué)習(xí)和追趕的，這就 會導(dǎo)致整個行業(yè)呈現(xiàn)一個齊頭并進(jìn)的狀態(tài)。
但是到了戰(zhàn)國時期，整個行業(yè)因為需求的增速已經(jīng)沒有那么高了，而且龍頭企業(yè)的產(chǎn)能儲備也比較充足了，大家就從增量競爭逐漸進(jìn)入到存量競爭的階段，這個時候經(jīng)過一些比較殘酷的價格競爭，最后整個市場的需求會集中到龍頭企業(yè)的手里。
其實我們現(xiàn)在就是處于這個戰(zhàn)國時期的第1年，2020是春秋到戰(zhàn)國的過渡之年，2021年屬于真正進(jìn)入到戰(zhàn)國時期的第1年，所以我們會看到在今年整個電商快遞的發(fā)展過程中，行業(yè)的競爭依然會非常激烈，但正是這樣的一個過程，能夠讓真正的龍頭企業(yè)體現(xiàn)出來龍頭企業(yè)的價值。
05 快遞公司效率差和產(chǎn)能儲備差異 導(dǎo)致股價走勢大幅分化
主持人：快遞公司股價2020年走勢大幅分化，有的持續(xù)高位，有的不斷創(chuàng)新低，請問核心原因是什么？這種大幅分化后續(xù)會出現(xiàn)變化嗎？
皇甫曉晗：對于為什么會產(chǎn)生這么大的分化，首先，在行業(yè)背景來講，我們進(jìn)入到了一個可以拉開差距的階段，就是戰(zhàn)國時期，這個時候幾家公司比拼的第一是大家的產(chǎn)能儲備，能不能夠消化掉那么多的業(yè)務(wù)量。
其 次就是比較經(jīng)營效率，在這個行業(yè)的競爭非常充分和激烈，因為沒有品牌壁壘，所以買家就是一分價錢一分貨的去比較，甚至兩家快遞公司給出的價格高一毛錢，他 可能都會偏向于那個能夠給出更便宜價格的企業(yè)，在這個時候，整個行業(yè)的效率提升上，甚至是以一毛錢為差距去看大家的成本和服務(wù)時效的差異，那么領(lǐng)先的企業(yè) 如果在成本上能夠比其他人做得更低，時效上能夠比其他人做得更好，每一件快遞如果能夠比其他人多賺一毛錢或兩毛錢，按照中國目前的快遞體量，一年可能就會 多賺幾十個億的利潤，久而久之，通過這種長期的資本積累，就會發(fā)現(xiàn)做得好的龍頭企業(yè)，它的資本實力越來越強(qiáng)，而落后的企業(yè)就會發(fā)現(xiàn)自己的整體現(xiàn)金流處于一 個比較緊張的狀態(tài)，慢慢的就會進(jìn)入到一個負(fù)向循環(huán)。
所 以在這個過程中分化是會逐漸擴(kuò)大的，核心其實就是源自于大家的效率差和產(chǎn)能儲備的差異，這兩個因素其實歸根到底還是一個規(guī)模經(jīng)濟(jì)的問題，也就是說誰過去在 整個發(fā)展過程中占得了先機(jī)，把規(guī)模做大，在后面的競爭中就更有優(yōu)勢，因為規(guī)模大了以后成本自然而然也會更低，服務(wù)的實效，派送的頻次也會更好，再結(jié)合這個 行業(yè)的發(fā)展階段，就有可能把優(yōu)勢拉大。
06 現(xiàn)在是關(guān)注快遞股的好時機(jī) 龍頭企業(yè)正處在建立壁壘階段
主持人：快遞行業(yè)未來還有哪些主要的看點，是否存在預(yù)期差？
皇甫曉晗：現(xiàn)在其實是正式關(guān)注快遞行業(yè)的非常好的時機(jī)，一方面商務(wù)快遞的龍頭公司現(xiàn)在是在進(jìn)行多元化的擴(kuò)張，在原有的快遞賽道建立基本的壁壘以后，后面它再走向多元化發(fā)展的市場。多元化的發(fā)展到底好不好，是很容易產(chǎn)生市場預(yù)期不同的方面。
在 電商快遞領(lǐng)域，現(xiàn)在正是龍頭企業(yè)建立壁壘的階段，在這個階段產(chǎn)生預(yù)期差。首先是因為行業(yè)競爭非常激烈，在這個階段，所有公司的盈利能力都有可能出現(xiàn)下滑的 情況，但就是這種整個行業(yè)遇到逆境的時候，龍頭公司的價值會逐漸的凸顯出來，它會在這個時候擴(kuò)大自己的份額，從而在后續(xù)當(dāng)自己的競爭壁壘建立起來以后，獲 得更高的盈利彈性。
在 電商快遞的龍頭建立競爭壁壘以后，也會像現(xiàn)在的商務(wù)快遞公司一樣去拓展到其他多元化發(fā)展的領(lǐng)域，或去做其他的快運、綜合物流供應(yīng)鏈這樣的業(yè)務(wù)。這一方面是 我們遠(yuǎn)期可以期待的。因為所有國家的物流歷史告訴我們，快遞企業(yè)最后都是走向綜合物流的多元化的發(fā)展，而且由快遞企業(yè)去主導(dǎo)的這種行業(yè)上的多元化發(fā)展往往 是最有優(yōu)勢的，中國的快遞行業(yè)現(xiàn)在還處于一個比較年輕的階段，未來可以關(guān)注的點還是挺多的。
07 中國冷鏈物流市場空間是巨大 但集中度很低
主持人：冷鏈物流這些年不管是政策方面還是市場層面，關(guān)注度都在不斷提升，您覺得冷鏈物流這個賽道值得投資嗎？
皇 甫曉晗：在中國冷鏈物流的市場是空間是巨大的，應(yīng)該是一個萬億級以上的市場。但是中國的冷鏈物流的發(fā)展是非常有挑戰(zhàn)的，核心原因就在于中國農(nóng)產(chǎn)品的供應(yīng)鏈 跟美國等其他的發(fā)達(dá)國家是完全不一樣的，因為中國由于人口密度很高，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)又是小農(nóng)經(jīng)濟(jì)為主的生產(chǎn)體系，導(dǎo)致供給是非常碎片化的，需求也是非常碎片化 的。
而 且中國人的飲食跟其他國家有很大的不同，中國吃蔬菜的量是世界上排名第一的，飲食里面新鮮蔬菜的占比非常高，肉食里面又是以豬肉為主。豬肉這種肉類冷凍以 后的口感喪失會比較嚴(yán)重，所以大家比較愛吃鮮豬肉，比如說熱鮮肉或冷鮮肉這樣的肉，這就導(dǎo)致中國人整個的生鮮等飲食是以新鮮的飲食為主，所以我們背后的供 應(yīng)鏈?zhǔn)且粋€相對而言本地化的供應(yīng)鏈，而不是在全國一個地方統(tǒng)一生產(chǎn)，然后通過冷鏈的長距離運輸運到全國各地。
因此從需求和供給端的角度來講，跟其他國家比是有很大不同的，所以中國在冷鏈這塊的發(fā)展會遇到很大的挑戰(zhàn)，如何在本地化的供應(yīng)鏈里邊能夠做到用冷鏈去供應(yīng)，同時又能夠把成本做到跟普通的物流，相對而言在損耗的情況下比它的成本更低，這是一個非常有難度的事情。
我 們認(rèn)為整個行業(yè)的冷鏈企業(yè)還在探索，現(xiàn)在行業(yè)的冷鏈的集中度還是比較低的，最大的公司可能在整個行業(yè)里邊的占比也不超過3%，所以其實這是一個市場巨大值 得去探索，但是又是一個很漫長的過程，這個過程會隨著中國農(nóng)業(yè)工業(yè)化的進(jìn)程慢慢去推進(jìn)，所以進(jìn)入這個行業(yè)的企業(yè)，需要以一個比較長期的心態(tài)，慢慢的跟著中 國農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈的改革去發(fā)展。
08 選股邏輯：往小件走 把規(guī)模作為一個大拇指的原則
主持人：能否分享下快遞行業(yè)選股邏輯？
皇甫曉晗：第一，往小件走。越是小件化物品的運輸企業(yè)，越容易建立自己的競爭壁壘，越容易出現(xiàn)大市值的公司，這是第一個規(guī)律。
第二，把規(guī)模作為一個大拇指的原則，因為在這個行業(yè)有了規(guī)模以后不僅成本會下降，服務(wù)質(zhì)量也會逐漸的提升，所以如果一家企業(yè)沒有規(guī)模優(yōu)勢，在其他方面盡管想要去做一些差異化，難度也是比較大的，所以如果在這個行業(yè)把幾項因素全部排序的話，我認(rèn)為規(guī)模是一個最重要的元素。
第三，投資中國的物流行業(yè)一定要結(jié)合中國具體的地理特征和國情去看，在中國我認(rèn)為和其他國家相比最不同的就在于電商快遞是一個巨大的市場，在這個市場里很可能也會誕生出像其他國家的商務(wù)快遞那樣巨大的龍頭公司，產(chǎn)生巨大的價值。
09 行業(yè)價格戰(zhàn)問題 容易產(chǎn)生認(rèn)知誤區(qū)
主持人：回顧這幾年的投研之路，有沒有什么讓你印象深刻或者比較有趣的事情？
皇甫曉晗：從我們研究員的角度看，其實市場上每一個階段大家對同一個事物的認(rèn)知都是不同的。我覺得最有趣的一個事情是大家對于行業(yè)價格戰(zhàn)的認(rèn)知的不同。
當(dāng) 一個行業(yè)價格下降的時候，大家就認(rèn)為這個行業(yè)在打價格戰(zhàn)，利潤就會下降，對這個行業(yè)會看得比較悲觀，但其實我們認(rèn)為這可能是一個大家最容易形成誤解的地 方，因為有些行業(yè)它的價格雖然在下降，但是成本也在下降，更多的是由于成本的下降引起了巨大的價格下降，在這種情況下其實企業(yè)的盈利是不太受影響的。
但是有時候比較特殊的是，當(dāng)我們看到價格在上漲，而行業(yè)成本上漲的比價格上漲的還要高，那實際上對企業(yè)是利空的而不是利好的。
所以有時候在我們交流過程中會發(fā)現(xiàn)，在這一點上大家經(jīng)常會產(chǎn)生一些誤解，如果只談價格一個變量的話，最終就會產(chǎn)生誤判。
其實電商快遞就是典型的這樣一個行業(yè)，有時候大家看價格每年下降的幅度大小，其實并不能說明這個行業(yè)當(dāng)年盈利的波動情況，還是一定要結(jié)合這個行業(yè)當(dāng)年的競爭格局，真正的競爭程度去看最后的盈利情況，這是很多時候能夠在短期產(chǎn)生預(yù)期差的時候，這個是比較有趣的一點。
